¿Es Alemania el nuevo EE.UU.?

Desde comienzos de año, la bolsa alemana ha descrito una trayectoria impresionante. Mientras que la renta variable mundial ha subido un 2,7 %, el DAX ha ganado un 22 %, muy por delante del 10,7 % de revalorización de la renta variable europea.

Desde hace algunos meses, todo parece ir bien para la bolsa alemana: un nuevo Canciller conservador a priori favorable a los inversores, aunque de forma contenida por haber sido elegido a la cabeza de una amplia coalición (la configuración ideal para los mercados); una reforma histórica de las normas presupuestarias, apoyada por un consenso inusual en el país, que permite estimular la economía mediante el endeudamiento; un gigantesco plan de apoyo al gasto en defensa e infraestructuras, alentado por la Unión Europea; y, por último, una voluntad política de apoyar la inversión productiva a largo plazo, como demuestra el proyecto sobre la fiscalidad de las empresas desvelado el 4 de junio. Este plan debería permitir reducir 5 puntos porcentuales el tipo impositivo de las empresas alemanas de aquí a 2032.

Pero ¿es Alemania el nuevo EE. UU.? ¿Se desbordará el Rin con el flujo de capitales, como ha ocurrido durante décadas en Silicon Valley? Esta perspectiva idílica se ve atenuada por una serie de vientos en contra.

En primer lugar, el plan para reducir la fiscalidad de las empresas no es precisamente gigantesco: 46.000 millones de euros hasta 2029, es decir, algo menos del 1% del PIB en cuatro años, y con eso no se transformará radicalmente el panorama económico. El plan de nuevo gasto en defensa e infraestructuras es mucho más significativo, pues asciende a cerca de 1 billón a lo largo de 12 años, pero no se espera que empiece a tener efectos tangibles hasta 2026. Hasta entonces, las previsiones de crecimiento económico siguen siendo muy flojas y se cifran en apenas un 0,1 % en 2025 según el consenso de Bloomberg, tras dos años ligeramente negativos, y tan solo un 1,1 % en 2026. Eso dista mucho de ser una gran aceleración, aunque las previsiones podrían revisarse al alza por una vez.

Además, Alemania tendrá que hacer frente a la guerra comercial que libra EE.UU. con una debilidad particular: su estructura económica es especialmente sensible al comercio mundial, debido al peso de las exportaciones en los ingresos de sus empresas. Con las perspectivas de crecimiento mundial debilitadas por las medidas estadounidenses, habrá un considerable viento en contra que superar.

Por último, el mercado alemán se ha visto muy impulsado por dos sectores, a expensas de los demás: bienes de equipo, como Rheinmetall y Siemens Energy, y SAP, la joya tecnológica del país. Sin embargo, estos valores ahora están muy caros: Rheinmetall, tras subir un 205 % desde principios de año (¡y un 2400 % en 5 años!), cotiza a más de 60 veces el beneficio por acción previsto en 2025 según el consenso de Bloomberg, frente a las 17 veces del DAX; Siemens Energy, por su parte, se ha disparado un 77 % este año y cotiza con un PER similar al de Rheinmetall. A este nivel de valoración, parece difícil una sorpresa positiva, mientras que el impacto de una decepción sería significativo.

No obstante, los valores de gran capitalización no constituyen la totalidad del mercado bursátil del país. Las pequeñas empresas presentan varias ventajas. Aunque han avanzado un 25 % este año, siguen marchando muy por detrás de las grandes cotizadas en los últimos 5 años. Menos expuestos a los vaivenes del comercio mundial, pero también respaldados por planes de estímulos internos, estos valores podrían registrar trayectorias muy favorables en los próximos trimestres, si se establece un bucle de retroalimentación positiva sobre la confianza.

La postura del gobierno actual será clave para mantener el entusiasmo que ha vuelto recientemente al país. Si lo consigue, como hasta ahora, podrá cosechar los frutos de una reorientación, aunque sea parcial, de los flujos tradicionalmente dirigidos hacia EE. UU. en un momento en que otros países europeos están sumidos en sus dificultades presupuestarias. Las primeras señales son alentadoras.

Después de Silicon Valley, ¿ha llegado la hora del «Metall Valley» en el Rin?

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Comentario económico de Alexis Bienvenu, gestor de fondos de LFDE