No hay forma agradable de decirlo: 2022 fue un año miserable para el crédito. No sólo hubo cambios fundamentales en el mercado, sino que comenzó una guerra en Europa. ¿Cómo se presenta el mercado este año y qué debería hacer un inversor en crédito?

El año pasado hubo cambios fundamentales en el mercado, porque los bancos centrales pasaron de los estímulos y los tipos negativos a las políticas de endurecimiento y las subidas de tipos; Rusia comenzó una guerra en Ucrania, y la inflación se disparó de forma espectacular. La consecuencia, mientras que algunos sectores se comportaron razonablemente bien desde el punto de vista del inversor en Crédito, muchos otros se comportaron mal, siendo el más afectado el inmobiliario.

Aunque todavía queda algo de volatilidad por delante, 2023 se presenta, afortunadamente, mucho más prometedor para la inversión en Crédito. A continuación, esto es lo que cabe esperar y algunas temáticas a las que los inversores deberían prestar atención.

Fijación de precios en la recesión

Los mercados y las empresas ya han empezado a adaptarse al nuevo entorno, lo que significa que ya han quedado atrás muchos de los factores negativos. Sin embargo, este invierno será duro en Europa, debido a las restricciones en el suministro energético y a unos precios de la energía históricamente altos. Los bancos centrales seguirán endureciendo sus políticas monetarias. Teniendo todo esto en cuenta, cabe suponer que la volatilidad seguirá siendo elevada a lo largo del año.

Dado el tono que han mostrado la Reserva Federal y el Banco Central Europeo, las economías de ambos lados del Atlántico van a ralentizarse en 2023, y muy probablemente se enfrenten a una recesión. La cuestión ahora es saber cuánto de profunda y duradera será.

Los mensajes del BCE han sido claros sobre las próximas subidas de tipos. Sin embargo, ya se puede observar cierta dispersión dentro de la Eurozona, especialmente en Italia, que cada vez más, se hace eco de las consecuencias negativas de unos tipos más elevados. Es probable que veamos varias subidas si los datos macroeconómicos siguen mostrando una inflación muy por encima del mandato del banco central. Sin embargo, gran parte del endurecimiento monetario ya está descontado, porque el extremo más corto de la curva de rendimientos se sitúa casi en el 2,6% (bono alemán a 2 años) y los diferenciales ya descuentan una recesión leve para 2023.

Por ello, los diferenciales tienen potencial de ajuste, siempre que se consiga evitar una fuerte recesión. Esto podría suponer un riesgo para la renta fija a más largo plazo, dado que el extremo más largo de la curva de rendimientos se ha mantenido bajo, en torno al 2,1%, en previsión de la próxima relajación de los bancos centrales. En consecuencia, el mercado de bonos corporativos con duraciones cortas, está particularmente bien posicionado para 2023.

La solidez de los fundamentales es el lado positivo para los inversores en Crédito

La buena noticia en este entorno volátil es el muy bajo apalancamiento de las empresas, y que los fundamentos del Crédito son mucho más sólidos que antes de la pandemia. Con este nivel de fundamentales del Crédito tan sólido, rara vez se ha producido un punto de entrada a una posible recesión tan fuerte como el que tenemos en la actualidad.

En el largo plazo, los fundamentales del Crédito son los que más influyen en los diferenciales de rendimientos, que ahora se encuentran al mismo nivel que durante la primera oleada de Covid-19 a finales del verano de 2020. Una situación que refleja la elevada incertidumbre y el elevado riesgo que han descontado los mercados.

Los emisores ya están aceptando que la época del dinero gratis ha terminado, y las empresas ya no están evitando las emisiones con rendimientos más altos. Por tanto, esperamos emisiones atractivas, que ofrecerán abundantes oportunidades para un inversor selectivo a largo plazo. En este entorno, he aquí un par de oportunidades a tener en cuenta en 2023:

• El mercado primario nórdico sin calificación: La actividad repuntará a medida que las empresas empiecen a refinanciar sus bonos en circulación de forma proactiva. Los bonos sin calificación suelen ofrecer entre 50 y 150 puntos básicos más de diferencial en comparación con sus homólogos con calificación crediticia de perfil similar, lo que brinda la oportunidad de mejorar el potencial de rentabilidad total sin asumir un riesgo crediticio adicional.
• Vencimientos cortos: En este caso, el plazo favorece al inversor. Con el tiempo, los inversores se beneficiarán del efecto pull-to-par (a medida que el bono se acerca a vencimiento, el precio se acerca a su nominal) en ausencia de impagos. Mientras que el Yield To Maturity (Rentabilidad a Vencimiento) total se situaba en torno al 1,3% a principios de 2022, a finales de diciembre nuestra estrategia de Bonos Corporativos a corto plazo cotizaba a un nivel de rendimiento muy elevado, el 5,51%, lo que ofrece un colchón considerable frente a nuevos movimientos de tipos y/o diferenciales. Cuando el vencimiento subyacente real de la cartera es bajo, combinado con una baja duración, el carry (es decir, el rendimiento generado durante el año) compensa muchísimo el riesgo de Crédito. Una parte significativa de esta rentabilidad del carry procede de la revalorización de los precios de los bonos, cuando el paso del tiempo hace que los precios de los bonos se acerquen a 100 (es decir, a la "par").

En definitiva, los inversores en Crédito deberían seguir con la vista fija en el horizonte y disfrutar pacientemente de la elevada rentabilidad generada por el carry en 2023, en lugar de preocuparse por la volatilidad a corto plazo. Los fondos de Crédito de Evli están bien posicionados para aprovechar el entorno de mayor rendimiento y de sólidos fundamentales del Crédito.

Juhamatti Pukka

Director Renta Fija Evli